皓天科技低估值引战，三个化学博资源税改革的意义士IPO分合之谜

亿轩观市

作者

文/ 严正会

宁当鸡头，不做凤尾。这句俗语，很合适描述薛吉军的创业之路。

这位兰州大学的高材生，曾与上市公司皓元医药（688131.SH）擦肩而过。那时，他是它的五个开创人之一，持股份额最低。

现在，薛吉军亲手缔造了一个新的IPO。2023年7月中旬，甘肃皓天科技股份有限公司（简称“皓天科技”）向上交所科创板递交了招股书。

从工业链上，皓天科技是皓元医药的上游企业，首要出产药物原料药及其要害中间体、佐剂等功用分子的CDMO和CRO服务。在2020年至2022年，皓元医药是皓天科技的第二大客户。

最要害的是，皓天医药也是皓天科技的第二大股东，持股9.72%。

兜兜转转，原先的几个开创人又在皓天科技有了交集。这只能感叹，每一步都是最好的组织。

假如浩天科技成功上市，其市值估计33亿元，薛吉军身价约7.69亿元。现在，皓元医药的市值为85.74亿元。

假如薛吉军仍是皓元医药的股东，会是怎样的情形呢？但实际世界里，没有“假如”。

一、引战估值只要三成，三位化学博士香港风云际会

薛吉军的创业故事，须从十七年前谈起。

2006年6月，薛吉军完结了香港大学两年博士后研究工作，回到母校兰州大学做讲师。三个月后，他与郑保富、高强、史杰清和卢新宇一起出资建立上海皓元化学科技有限公司（皓元医药的前身），持股份额13%、16%、16%、15%，注册本钱为 150万元。

其间，兰州大学毕业生高强和南开大学毕业生郑保富，先后于1999年和2001年考入香港大学化学系攻读博士学位，师从香港大学化学生物学教授杨丹。

因而，薛吉军和他们有了交集。但在皓元医药里，薛与其他两位开创人并未参加运营，后来薛吉军从皓元医药里退出了，一门心思教学，当上了副教授。至今，浩天科技的官网上，他还挂着这个头衔。

2009年4月，皓天科技在兰州市建立，注册本钱100万元，由黄海、李瀛和皓天医药建立，别离持股12%、5%和83%，薛吉军担任董事长。李瀛是薛在兰州大学的博士生导师。

2010年8月19日，黄海把12%股份转让给了李瀛；2013年5月6日，皓元医药退出，薛吉军进入。尔后，有9家股东经过转让或增资方式入股。到了2019年8月，皓元医药从头成为皓天科技的股东。

到2020年头，皓天科技具有13名股东，薛吉军和皓元医药别离持股37.06%和15.19%，排列榜首、第二大股东。

2020年4月和2020年8月，白银科健、高贤德和兰州生物先后增资入股，令皓天科技的估值从4亿元涨至9亿元。2021年9月和2022年1月，职工股权鼓励渠道皓诺睿泽、上海皓诺睿增资入股。

2022 年 1 月 25 日，原股东中留科汇、白银科键别离操纵有皓天科技的股份转让给上海皓泽诺、皓诺福泽，转让价格均为 42.03 元/注册本钱。

2022 年 6 月 20 日，弘坤德胜、济峰三号、深圳魂斗罗、共商惠福、凯佳出资、扬州药融圈、上海皓泽诺增资认缴注册本钱 198.62 万元，增资价格为 75.52 元/注册本钱，总估值10.5亿元。这个估值，仅是上市挂牌价的30%。

2022年10月28日，甘肃科风投将持有皓天科技1.35%股权卖给了真金出资，套现了1.4亿元。到现在，真金出资持有皓元亿元2.85%股权。

到招股书签署日，皓天科技共有21位股东，其间薛吉军直接和直接持股31.06%，皓元医药持股9.72%。而在皓元医药里，上海安戌信息科技有限公司持股32.47%——郑保富和高强持有的协荣世界持有其间的80%股份。他们在协荣世界的股份对半分。

《预审IPO》查询得悉，假如依照现有的市值核算，郑保富和高强在皓元医药的身价，都在11亿元以上。若加上直接持有浩天科技股权，各自新增3000万元身价。

分分合合，薛吉军脱离皓元医药，身价或许稍逊于他们俩，但他一人在掌握皓天科技，价值感是彻底不一样。

二、创业分合之谜，打通上下游两家上市公司阳谋

关于皓天科技和皓元医药，它们姓名都有个“皓”字，几位开创人之间的校友联系、创业之谊、股权穿插，勾勒出一个本钱迷宫。

薛吉军为什么要从皓元医药撤出？皓元医药为何撤出皓天科技后又返回来入股？

这段往事，从未揭露发表过，答案只要薛吉军、郑保富和高强清楚。

经过皓元医药和皓天科技构建的工业链条，能够看出他们的战略布局。他们经过本钱枢纽和事务上的相关买卖，计划掌控两家上市公司。

关于它们的相关买卖，皓天科技毫不避忌。例如，皓元医药董事金飞敏2019年8月至今任皓天科技董事。他持有上海臣迈 5.00%合伙份额，持有上海臣骁32.79%合伙份额，这两家企业均系皓元医药股东。

2019年5月，皓元医药经过B轮融资入股，并与皓天科技签署对赌协议，包含成绩许诺及上市约好等多项优先权。

据悉，皓天科技许诺2020年、2021年和2022年的扣非后归母净赢利别离不低于1600万元、2200万元和3000万元；2020年至20222年扣非后归母净赢利不低于7000万元且2021年至2022年扣非后归母净赢利不得为负数。

2020年至2022年，皓天科技扣非后归母净赢利别离为797.77万元、2818.39万元和4480.12万元。除2020年外公司均完结成绩许诺。

除此之外，皓天科技还许诺于2025年12月31日前完结上市，若未达到则出资方有权要求公司或开创股东团队回购其股权。公司表明：到招股书签署日，上述对赌协议均未实行且均已免除并承认自始无效。

除了是皓天科技的二股东之外，皓元医药的另一个身份是大客户。2020年至2022年，皓天科技向皓元医药及其子公司出售金额为1496.14万元、3150.11万元和3154.92万元，占公司各期运营收入的份额别离为10.62%、12.93%和10.97%，系皓天科技各期第二大客户。

皓元医药于2021年登陆科创板，其首要事务包含小分子及新分子类型药物发现范畴的分子砌块和东西化合物的研制，小分子及新分子类型药物原料药、中间体的工艺开发和出产技术改善、以及之际的药学研制、注册及出产。

报告期各期，皓元医药向皓天科技首要收购骨化醇、托法替尼、泊沙康唑等系列中间体用于出产出售。皓天科技表明：与皓元医药展开长时刻事务来往，与皓元医药之间的买卖为出产运营所需，相关买卖价格公允。

高额的相关买卖，导致应收账款高企。到2022年底，皓元医药欠浩天科技的1年以内的应收账款为1659万元，占比21.38%，其间坏账为83万元。

三、资金缺口5亿，运营性现金流为负

依据皓天科技招股书，本次上市征集资金约8.23亿元，首要用于高活性原料药出产基地建设项目、特征原料药CDMO渠道建设项目、弥补流动资金项目。

但这三个项目的总出资额却高达13.6亿元，缺口5个多亿。在拟上市企业中，这个资金缺口份额过大。

《预审IPO》得悉，皓天科技的事务是面向医药立异企业，供给高端药物原料药及其要害中间体、佐剂等功用分子的规划、组成、功用化使用过程中的CDMO和CRO服务。

财务数据显现，它2020年、2021年、2022年营收别离为1.41亿元、2.44亿元、2.88亿元，三年复合添加率为42.85%；同期对应的归母净赢利别离为970.38万元、3,032.75万元、4,732.62万元。

现在，其首要以药物化学CDMO收入为主，占各期主营事务收入的比重均在97%以上，药物化学CRO事务各期收入占比别离为2.49%、0%、1.30%，还未成规划。

假如仅靠赢利的翻滚去完结项目出资的资金缺口，明显时刻过慢。到2022年底，皓天科技的财物负债率为34.47%。

跟着营收节节高升，皓天科技应收账款也在大幅飙升。2022年，应收账款余额为7763.08万元，同比添加203.84%，占运营收入的比重从2021年的10.49%添加至27.00%。

其原因首要在于，2022年下半年起，受甘肃区域物流不畅的影响，公司三、四季度出产及发货遭到较大影响，直至12月状况有所好转。发货及客户签收时刻因而均有所推迟，相应应收账款的账期到期时刻也有所推迟，部分应收账款未能在当年及时回款。一起，受2022年年底微观经济形势及物流受阻的影响，出售发票等单据流通速度减慢，客户付款批阅流程加长，部分客户的回款周期加长。

一个值得警觉的是，皓天科技的运营现金流问题。

招股书显现，皓天科技运营活动发生的现金流量净额别离为-4,275.89万元、604.55万元及-6,097.49万元，首要是因为运营规划不断扩大，出产收购需求提早付出的资金添加所造成的，此外，2021年、2022年受微观商场方针影响，进一步加大了原材料备货。

为了保证公司向前开展，三年来，薛吉军等股东没有从皓天科技拿走一分钱分红，管理人员的费用也低于同行。作为董事长、总经理，薛吉军给自己开出的年薪，仅为85万元。但他比郑保富在皓元医药里，年薪仍是高了7万元。

附：皓天科技发行的有关中介组织

保荐人：中信建投证券股份有限公司

主承销商：中信建投证券股份有限公司

发行人律师：北京市竞天公诚律师事务所

审计组织：容诚会计师事务所（特别一般合伙）

评价组织：中水致远财物评价有限公司

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发布于 2023-10-17 03:10:52