[中国应对金融危机]股票打反(股票反人性)

本文由“苏宁金融研讨院”原创，作者为苏宁金融研讨院消费金融研讨中心主任付一夫

价值出资理念一般着重两大准则：一是贱价买入，二是长时间持有。

详细而言，由于股票价格总是环绕其价值上下动摇，因此出资者应该学会发现那些价值被商场轻视了的公司，在其股价处于低位时出手，“以40美分的价格买入价值1美元的东西”，然后坚决地长时间持有，取得丰盛的报答天然瓜熟蒂落。就像在1988年，巴菲特重仓买入可口可乐时，商场遍及质疑可口可乐公司的价值安在，接下来他又屡次增持。10年后，可口可乐市值涨了10倍，足足给巴菲特带来了100亿美元的巨大收益。

实际中，像“股神”那样信仰价值出资并选用相似做法的人不在少数，但是成果却是，手中的股票价格不涨反跌，而且还越跌越狠。

最著名的比方莫过于2008年金融危机后，其时规范的蓝筹股花旗银行股价从55美元一路跌落，许多人觉得是时分抄底了，便大举买入并持有，等待股价反弹大赚一笔，怎料股价一跌再跌，一度只剩下1美元，许多盲目的出资者都损失惨重。

分明遵从了价值出资的两大准则，为何却亏得乌烟瘴气？答案便是本文即将评论的主题——价值圈套。

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何为价值圈套？

价格终将向价值回归，是价值出资可以建立的最底层根底。但是，许多人本以为买到了满足廉价的股票，下手后却发现价格还在继续跌落，并没有呈现价值回归的景象。更有甚者，许多人没有及时止损，仍在盲目地坚决持有，成果却“据守了不应据守的”，到头来只能是遭受巨大亏本。

这便是所谓的“价值圈套”，即出资者买入了表面上估值很廉价，但实际上却很贵重的股票。

放眼前史，不管是美股商场仍是A股商场上，都呈现过许多价值圈套的实际事例，黑莓公司便是其中之一。

早在苹果和安卓手机大行其道之前，黑莓也曾是商务智能手机的领头羊。凭借着邮件快速推送、高度的数据安全等优势，黑莓手机自2005年前后开端异军突起，随后几年一度占有美国手机商场的48%，许多商务人士与政要议员都将黑莓视为首选品牌，公司股价也在2007年7月到达前史最高值。

跟着年代的改变，手机用户早已不满足于收发邮件等根本功能，而是愈加寻求摄影、游戏、影音等文娱特点的服务。不过，黑莓对此却不以为意，依然依然故我地坚持原有定位，即便是后来iPhone横空出世、安卓手机百家争鸣，黑莓公司管理层仍旧不为所动。殊不知，黑莓顽强的据守，让自己在智能手机大革新的要害节点落后了一大步，公司股价更是急转而下，2013年乃至开端呈现亏本。尽管后来，黑莓高层迫于商场压力，不得不采取了“抛弃全键盘规划、转投安卓阵营”等方法来企图抢救颓势，但仍是无力回天，终究在2016年10月，黑莓官方宣告正式中止研制和出产智能手机，一代巨子轰然倒地。

值得注意的是，在2007~2009年期间，黑莓的市盈率由80倍下降到11倍左右，公司估值正是处于前史最低水平。但假如此刻由于轻视值而挑选买入黑莓的股票，那么就成了堕入价值圈套的典型——公司股价尔后一路向下，再也没能重现往日的光辉（见下图），而进场的出资者也必将会血本无归。

除了黑莓，美股零售板块的西尔斯百货也是价值圈套的代表之一。

纵观120多年的运营前史，西尔斯百货的光辉时间不计其数，年营收规划从前占有美国GDP的1%，并一度登顶全球最大百货零售商的宝座。但是近些年，在亚马逊等互联网零售商的冲击之下，西尔斯的运营成绩日薄西山，连续亏本的一起还债台高筑，公司市值缩水近300亿美元，终究不得不请求破产维护。出资者若是买入了西尔斯的股票，恐怕只会哭晕在厕所。

上述事例告知咱们，堕入价值圈套的公司，不管股价多吸引人也不应该买入。只因其股价往往会只跌不涨，收益当然也就无从谈起。

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终究什么样的公司简单堕入价值圈套呢？总结起来，大体包含以下三类。

其一，景气量处于下行周期。

如前文所述，公司轻视值有或许反映的是职业未来景气量的下行，故而处在景气量下行职业的公司往往会存在价值圈套。导致职业下行的要素或许有二：

一则，因技能进步而导致的职业永久性阑珊。典型如胶片机年代的王者胶卷，由于未能捉住数码相机的技能革新而黯然衰败，公司市值也从1997年2月的310亿美元跌至2011年9月的21亿美元，十余年时间里蒸发了99%。前文说到的黑莓与西尔斯百货亦属此类。

这一类公司，未来的赢利大概率会逐年走低乃至消失殆尽，即便市盈率再低也不应买入。所以价值出资者关于技能改变较快的职业有必要要高度警觉。

二则，职业本身具有显着的周期性，而且正处在下行区间。代表性的周期性职业包含钢铁、煤炭等大宗原材料，以及工程机械、房地产、水泥、航空、船只等等，其特征表现为产品价格呈周期性动摇，致使公司股价也跟着职业周期的兴衰而涨跌。

详细来说，当职业处于周期顶部之时，微弱的盈余会让商场遍及以为公司估值偏低，但实际情况却是，最微弱的盈余往往也是最难以继续的，此刻的“轻视值”很或许反映了未来盈余水平的下行，此刻买入反而简单亏本，若是赶上了一个继续较长时间的职业低迷期，出资者恐怕就要被长时间套牢。诚如彼得·林奇所言，“周期股应该高PE时买入，低PE时卖出”。

不过，这类价值圈套后期还会跟着职业周期的改变而修正，比“因技能进步而导致的职业永久性阑珊”天然要好得多了。

其二，竞赛格式呈现恶化。

一般来说，当某个职业步入老练阶段后，竞赛格式将会加重，职业集中度也会不断进步，职业的龙头公司在品牌、途径、客户黏性、运营本钱等多个方面的优势只会越来越显着，并将逐渐蚕食职业界其他中小公司的商场份额，而其他中小公司的成绩也将会面对继续的下行压力。

此刻，商场常常要赋予这些中小公司较低的估值，但是一些出资者会由于龙头公司超卓的表现，误以为这也是买入中小公司的好时机，却没有意识到，中小公司的轻视值恰恰是其处于竞赛下风的反映，“老大和老二竞赛，受伤的却总是老三老四”。已然如此，那么股价想要完成逆势增加当然是难上加难，而这也是价值圈套的又一种表现。

其三，公司内部管理呈现问题。

除了微观及职业层面的影响之外，公司本身的问题也简单形成价值圈套。现实上，那些堕入价值圈套的公司，背面或多或少都存在内部管理问题，要么是战略决策失误，要么是公司财政造假。例如从前被许多组织和股民视为大白马的乐视网，却由于财政造假而致使股价一蹶不振，即便是一些企业家接手也杯水车薪，无法终究被深交所摘牌，几十万股东都损失惨重。

上述三类价值圈套尽管诱因不同，但却具有一个一起的特征，那便是公司根本面以及未来盈余预期的继续恶化。

从底子上讲，之所以会有价值圈套，是由于股票的“廉价”并非源自于公司价值被商场轻视，而是公司竞赛力的继续下滑使其变得越来越不值钱，股票价格一路跌落天然也就在所难免，正应了那句老话：“廉价一定有廉价的道理”。

至于那些持有此类公司股票的出资者，只能说是他们在买入前误判了公司的价值。比方，某出资者以为一家公司的股票实在价值为100美元，所以便在60美元时挑选买入。但现实证明，股票底子不值100美元，乃至还远低于60美元——以60美元买入了价值几美元的股票，显然是买得太贵了，这也称不上是价值出资。

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怎么才干避开价值圈套？信任这是许多人关怀的问题。

已然价值圈套源于公司根本面的继续恶化，那么应对价值圈套最好的方法，天然是回归根本面研讨，尤其是对公司未来盈余才能的可继续性和现金流情况进行深度研判。

观察公司未来盈余才能几许，是避开价值圈套最为重要的途径。这便需求咱们从微观、中观、微观多个视角来加以剖析：

微观层面，要对公司地点职业的景气量以及所在周期方位进行调查，职业的走势将直接影响到公司未来的收入增速；

中观层面，要对职业竞赛格式进行剖析，由于竞赛格式的改变会在公司的毛利率上有所表现，而公司在竞赛格式中的位置改变，相同会导致其毛利率的进步与否；

微观层面，要特别注重公司的ROE（ReturnonEquity，净财物收益率）——这也是巴菲特最注重的一个目标，它衡量了公司盈余才能的强弱。不过，咱们更应该调查的是公司历年ROE的稳定性与继续性，原因在于短期的ROE进步并不能真实反映公司的盈余才能，这有或许是依托加杠杆等方法驱动的。此外，还应该时间盯梢公司的战略决策与事务改变，这或许会关乎到未来公司的根本面走势。

除了盈余才能外，现金流情况相同十分重要，它堪称是企业的生命线。

在巴菲特看来，现金流是预算企业界在价值的最重要变量，“任何财物的内涵价值，本质上都是一切未来现金流入或流出以恰当的利率进行折现的现值”，“现金流便是氧气，巨大的公司有必要具有充分的现金流”。

现实也确实如此，一家公司的现金终年为正而且较为充分，其财政情况便可以为是十分健康的；可若是现金流终年严重，那么这家公司便处于相对晦气的境况，一旦遇到外部冲击便危如累卵。

怎么评判现金流情况呢？一般的做法是选用“净现比”这一目标，即核算公司历年运营现金净流量与净赢利的比值。假如该比值终年大于1，且运营活动现金流量净额与净赢利两者都为正，则反映出公司发明的净赢利悉数可以以现金方式完成，现金流情况较好，这样的公司根本面也不会太差；假如该比值终年小于1，则是一个消沉的信号，标明部分净赢利是以债务方式完成的，存在着出产运营活动难以继续发生现金流的问题。

别的，财物负债率也是常用的目标。假如一家公司财物负债率过高，阐明该公司财政危险相对较大，或许导致现金流缺乏，未来的盈余才能也会受到影响；一旦资金链呈现问题，公司无法及时偿还债务，乃至还或许引发破产危机。

价值圈套并不可怕，只需可以避开它，出资就可以变得很轻松很沉着。当然，这要建立在咱们关于心仪公司了解满足深入的根底之上，不然一切都无从谈起。而这或许也再度印证了那个永久的真理：成功没有任何捷径可走，出资更是如此。